为新交所全球上市板寻找难以捉摸的独角兽

【新加坡】新加坡交易所 (SGX) 与纳斯达克于2025年11月首次宣布的全球上市板 (GLB) 合伙业务，旨在为亚洲科技独角兽和高增长公司创造“两全其美”的机遇。

将亚洲最国际化的交易所与其在太平洋彼岸的长期技术合作伙伴连接起来的设想，在理论上是合理的。

全球上市板的定位是为企业提供一条通往美国市场高估值和深厚机构流动性的路径，同时也能维持其在本地的品牌知名度、客户基础以及来自亚洲投资者的区域交易量。

毕竟，两大交易所的股票存管处之间的后台渠道已经存在多年，允许投资者通过股份转移流程在东西方市场之间进行买卖。

实际上，这已经可以为像Sea或Grab这样在美国上市、创立于新加坡的巨头企业提供双重上市或第二上市的可能。

如果Sea和Grab选择在美国这个“狂野西部”进行公开上市后，还愿意在新加坡承担额外的（较宽松的）监管负担，那么它们的股票或美国存托凭证将是完全可互换的。

但它们从未这样做。取而代之的是，我们现在有了新加坡存托凭证，供散户投资者在新加坡市场交易时段内交易其经济权益。

然而，自首次公开募股以来，这两家公司的股价表现好坏参半；Sea的股价翻了许多倍，而Grab自完成de-spac（特殊目的收购公司）流程的第一天起就举步维艰。

话虽如此，这些高增长业务还是筹集了大量资金来维持运营，就Sea而言，更是进行了数轮融资。

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全球上市板确实消除了传统两地上市所带来的痛点，例如应对两个独立监管体系的麻烦，以及首次上市、上市后合规与公司治理的成本。

6月29日，在今年早些时候进行了广泛的公开咨询后，新加坡《证券与期货法》得到修订，允许公司采用以美国披露规则为基础的单一披露文件。

一旦一家独角兽公司满足了美国证券交易委员会和纳斯达克全球精选市场的规则，新加坡交易所监管公司将通过简化的审核流程接受相同的标准。真是大快人心！

必要但不充分？

评论家们很快就做出判断，认为这座“桥梁”至今仍静悄悄的。

实际上，启动一次首次公开募股（即便在美国）也需要六到九个月的时间。因此，这不仅需要时间准备，而且过程中许多事情都可能发生变化。

例如，潜在候选人 Atome 选择了“一鸟在手”，而不是去闯荡公开市场，无论是否有全球上市板这个选项。

9月，这家“先买后付”公司接受了Grab提出的14.9亿美元现金收购要约，出让60%的股份，并附带一项结构化的盈利对赌协议，该协议可能使公司估值在20亿美元的下限至45亿美元的上限之间。

监管和合规要求或许已经简化，但除了文书工作外，任何试图进行同步两地上市的尝试仍然面临着实际的商业挑战。

在交易执行过程中，银行家是关键的操盘手。他们对市场时机和窗口期的评估，取决于他们筹集资金的能力（这也是上市的全部目的），以及可能需要的一些硬性承销风险保障。

即使流程简化，多一天的申报时间也可能被认为是足以扼杀一笔交易的致命因素。

在东西方市场同时融资，即使是通过全球上市板这座桥梁，也会产生定价问题。美国的股权融资费用远高于新加坡：前者为4%至7%，而后者为2%至4%。

在所有其他条件相同的情况下，即使一家银行在两个市场都有业务，引导寻求上市的公司西行（即去美国上市）在经济上也是理性的选择。

假设公司要求进行双重上市流程，那么在美国没有业务的银行家将更倾向于参与在新加坡分配的融资部分。

全球上市板有一个合理的限制，即要求总融资额的15%必须在新加坡完成，这一要求并不过分，旨在为本地提供一个现成的投资者流动性池。一个有效的流动性桥梁必须是双向的。但这又带来了另一个难题。

以DayOne Data Centers为例，该公司于周二（10月6日）单独向纳斯达克提交了上市申请，而没有同时提交全球上市板的上市申请。

这本是备受期待的首次“过桥”试驾。而且这将是一次多么壮观的试驾。DayOne的估值高达200亿美元，在一个充满了人工智能梦想的行业中，它已是“十角兽”，而不仅仅是“独角兽”。

当然，尽管DayOne的全球总部设在新加坡，但将其融资活动集中在一个市场而不是两个市场会更容易。协调由律师、专业人士和银行家（包括公关和传播人员）组成的庞杂团队也更为简单。

对于一家拥有更多资源的大公司来说，这些问题并非不可逾越，它们有能力尝试实现两全其美。

即使是DayOne的50亿美元融资，若要在全球上市板上市，也需要从本地投资者处筹集7.5亿新元以满足15%的最低规定。而这，目前可能是一个难以逾越的障碍。

新加坡上一次出现这种规模的首次公开募股，还是房地产投资信托 (Reits) 的上市——尽管其中也包含数据中心资产。

人们仍然希望，在最初的纳斯达克首次公开募股流程之后，该公司未来仍有可能在新交所进行第二上市，即便不是通过全球上市板。

若对市场胃纳持更谨慎的看法，以二手车交易平台Carro可能进行的5亿美元融资为例，其15%即7500万美元的额度，根据本地市场过去12个月在首次公开募股中所能消化的规模来看，似乎更为现实。

撇开房地产投资信托不谈，迄今为止只有UltraGreen.ai、Foundation Healthcare和JustCo等少数几家公司跨过了这一门槛。

当务之急

这或许解释了为何第三批“股权市场发展计划”的资助给了五家新的基金经理，在前九家受委任的机构基础上，增加了更多国际资产管理公司，而且大多是同类型机构，而不是更多本地中小型股 (SMID) 专业基金经理。

这或许是为了促成更大规模的首次公开募股。

在我们成功吸引到第一家难以捉摸的独角兽之后，我们最终或许能迎来十角兽。要实现这一目标，其中一个方法或许是，先让我们在桥的这一端的中小型股首次公开募股得到良好支持，然后让信心在此基础上逐步建立。

作者是善德咨询公司 (Shan De Advisors) 主席。他于2021年从新加坡交易所退休，退休前担任高级董事总经理。