为何“4%法则”可能不再是退休规划的万全之策

为复杂问题提供的简单思路往往经久不衰。几十年来，“4%法则”一直是退休规划的基石，它为人生中最令人困惑的退休难题之一“多少钱才够用？”提供了一个简单而巧妙的解决方案。

该法则指出，退休人员可以安全地从其初始退休投资组合中提取4%的资金，并根据通货膨胀率进行年度调整，持续30年。这提供了一种确定性的保障。

但确定性往往是真相的敌人。“4%法则”并非永恒的物理定律，它基于美国金融史上一个特定且特殊的时期。如今再依赖它，就忽略了不同时间、不同地域乃至不同寿命预期下，投资动态已截然不同的现实。

4%法则的起源

“4%法则”源于理财规划师威廉·班根（William Bengen）在1994年的研究。他的突破并非基于概率模型，而是试图找出金融史上退休人员在平衡型投资组合下能够安然度过的绝对最坏情况。

他发现，这种情况出现在一位1968年10月开始其资产提取期的退休人员身上。此人面临着双重打击：一场毁灭性的熊市紧随而来的是长期的通货膨胀。这种组合在大幅侵蚀其投资组合价值的同时，又迫使其为跟上飙升的通胀而增加年度提款额。即便在如此灾难性的开局下，“4%法则”也足够保守，能让这位退休人员在30年的退休期内不至于破产。

然而，该法则的僵化性正是其固有缺陷。它要求退休人员根据通货膨胀来增加支出，而不管投资组合的表现如何。

想象一下，一个农民承诺每年都收割同样固定数量的粮食，无论他面临的是干旱还是虫灾。如果收成减少，农民为了度过当季就不得不卖掉自己的种子，这必然会导致下一季的歉收。

“4%法则”就将投资者置于同样危险的境地，它指导行动的依据是通货膨胀，而不是投资组合当前的复利增长能力。

基础的缺陷：一个美国特例

“4%法则”计算的简单性掩盖了一个更深层次的问题。它建立在美国市场数十年独特且有利的高实际回报率之上。催生这一法则的金融环境在其他地方根本不存在。

安全提款率的先驱们所依赖的历史滚动周期中，债券的平均实际回报率为2.6%。债券曾是可靠的缓冲器。而如今，许多发达经济体都经历过实际收益率接近于零甚至为负的时期。在这样的环境下，安全边际荡然无存。

对于美国以外的投资者而言，“4%安全提款法则”的比例会更低。韦德·弗博士（Dr Wade Pfau）的国际研究表明，虽然美国享有低波动性和高实际回报，但其他国家却没有那么幸运。如果一个人在20世纪40年代的日本退休，其理论上“最安全”的提款率可能低至0.47%。对美国有效的方法是特例，而非普遍规律。

退休杀手：回报顺序风险

“4%法则”致命的几何缺陷在于它无法管理回报顺序风险（sequence-of-returns risk, Sorr）。回报顺序风险的关键不在于你30年间的平均回报率，而在于你获得这些回报的先后顺序。

当退休人员在退休后的头十年遭遇急剧的市场下行时，他们会遭受双重打击。投资组合的价值缩水，同时他们又被迫以极低的价格出售更多资产，以满足其固定的年度收入需求。市场最终可能会复苏，但由于退休人员被迫清算了更大部分的本金，剩下的资金已不足以通过复利从复苏中受益。

这种脆弱性几乎完全集中在退休后的最初几年。因此，退休规划的重点不是为三十年做计划，而是确保头十年不会给整个退休生涯带来灾难性的打击。

战胜回报顺序风险的最佳方法是用灵活性取代僵化，使个人消费与投资组合的当前状况相匹配。

固定的4%提款率可以说是过于保守了，因为选择这个数字是为了安然度过历史上最极端的一次异常情况。动态规则使退休人员摆脱了为绝对最坏情况做打算的负担，同时允许他们在较低的破产风险下，实现更高的终生支出。

潜在的缓解措施

首先，引入一定的支出灵活性，而不是固守一个固定金额，将有助于在整个规划期内维持投资组合的韧性。

退休人员可以设定一个初始支出率，但同时设立一个较低的支出率，以便在投资组合回报低于某个阈值时启用。例如，与其一直支出5%，退休人员可以设定一条规则：如果前一年的回报为负，支出率将下调至3%。

其次，资产配置或许是最关键的结构性防御措施。进入退休期后，除非财富相对于支出率而言非常可观，否则审慎的做法是避免过度波动。当投资组合容易出现大幅回撤时，回报顺序风险是最高的。

管理波动性并不意味着持有大量现金，而是通过多元化的方式接触多种资产类别。引入更多的资产类别也可以在不相应增加风险的情况下提高回报。

另一种策略是考虑采用递增的股权配置滑翔路径。即并非在一段时间内保持固定的资产配置，而是在退休初期以较低的股权敞口开始，并在接下来的十年中逐渐增加。如果市场下跌，可以动用稳定的固定收益部分的收入，从而为以增长为导向的股票资产留出恢复时间，由此消除回报顺序风险带来的负复利损害。

这听起来可能有违直觉，但当投资期限较长时，回报顺序风险才最高。一旦度过了关键的头十年，就可以增加股票敞口，为余下的岁月提供必要的长期增长以对抗通胀。

“4%法则”是退休规划发展过程中一个必要的起点。但现代经济充满变数，不能用某个国家在特定历史牛市中得出的单一固定数字来指导。

经济学家威廉·夏普（William Sharpe）曾将退休后的资产提取阶段称为“金融领域最棘手、最困难的问题”，因为它涉及大量的不确定性和变量，包括未知的寿命、波动的投资回报、变化的通货膨胀率和浮动的支出需求。

应对这一挑战的关键在于理解其动态变化，并制定一个包含灵活性和韧性的明智退休策略。

作者是大华银行私人银行首席投资官