市场论
中国近几个月整体固定资产投资同比增速基本企稳，但其中民间固定资产投资增速却突然大幅下滑，而与之相反，国有控股固定资产投资增速则迅速上升。国有企业比民间部门在市场准入上更具优势、融资成本更低，这一情况已长期存在。但今年以来是否这个问题发生了严重恶化、导致国有和民间投资之间出现如此明显分化？疲弱的民间投资背后还有什么其他原因？
市场分析对此最为普遍的解释包括：一、企业分类发生调整；二、国有及公共部门投资产生挤出效应；三、经营环境恶化、人民币贬值等因素导致民间部门投资信心下降。
的确，统计局公布的按企业注册类型划分的固定资产投资可能存在一定问题，部分企业的所属注册类型有可能在今年调整。
统计局每月均公布按“国有控股”和“民间投资”划分的固定资产投资，两者之和非常接近整体固定资产投资，其差距可能是港澳台和外企的固定资产投资。在此分类下，今年国有控股和民间投资的同比增速发生了显著分化。
不过，统计局同时公布了更详尽的按企业注册类型划分的投资数据。数据显示，民间投资中的“纯民间投资”同比增速降幅远小于整体“民间投资”，“纯国有控股”投资同比增速涨幅也远小于整体“国有控股”投资。
事实上，今年固定资产投资同比增速大跌的是集体企业、股份合作企业和其他企业，这部分投资从去年四季度的同比个位数增长转为今年同比下跌25至30%。同时，其他有限责任公司投资同比增速在今年快速升至30%左右。
今年1月以来若干注册类型企业投资增速的突然剧烈变动可能表明统计局对部分企业的分类进行了调整。
例如，作为地方融资平台重组和地方政府债务改革的一部分，部分地方政府融资平台的分类可能从民间部门改为国有控股部门。
果真如此，那么今年前的民间投资增速可能有所高估，其真实增速可能在之前就持续放缓，而并非像官方数据表现的那样直到今年初才大幅下挫。
当然，企业分类可能发生调整并不能完全解释民间投资的乏力，但我们希望指出的是，在分析固定资产投资变动时不应直接简单套用按企业注册类型分类的投资数据。
如果考虑到可能的企业分类调整因素，那么我们关于投资的问题就由“为什么民间投资突然失速”变为了“为什么民间投资持续疲弱”。
在我们讨论其他解释民间投资疲弱的市场观点之前，我们应从另一个角度出发，对按行业分类的固定资产投资和企业财务数据进行细致分析。
我们认为民间投资乏力的主因是民间投资占比较高的制造业、采矿业和房地产业的收入和利润疲弱，而国有控股投资的强劲增长则主要来自基建和社会服务投资。
为什么制造业、房地产和采矿业的投资疲弱？我们曾预测随着大部分地区房地产市场到达供大于求的结构性拐点，房地产新开工和市场需求会逐渐回落，并拖累相关采矿业、原材料和重工业产品需求，进而拉低这些行业的投资。
此外，大宗商品价格也会随之下跌，拖累相关企业收入及投资需求。事实上，采矿业和制造业固定资产投资同比增速随着该行业收入和利润的恶化而下行。在制造业的子行业里，纺织、电子等行业的固定资产投资增速比化工和原材料行业更为稳健，相对应的，其收入和利润表现更为优异。（上篇） 瑞银研究报告
