市场拾遗



上星期一，星狮物流工业信托（Frasers Logistics & Industrial Trust）与星狮商产信托（Frasers Commercial Trust）宣布合并。这是短短一年多来本地股市第四宗房地产投资信托（REIT）合并，而这股并购风方兴未艾。


去年5月18日，ESR房地产信托与亿达工业信托（Viva）掀起本地股市第一宗REIT的合并。说是合并，其实是ESR收购亿达工业信托，成为一家资产总值30亿元的公司。亿达工业信托已在去年10月除牌。


今年4月8日，华联商业信托（OUE Commercial Trust）和华联酒店信托（OUE Hospitality Trust）宣布合并，成为一家集办公楼、商场以及酒店的REIT，总资产规模扩大至69亿元。华联酒店信托也已除牌。


接着，今年7月3日，雅诗阁公寓信托（Ascott REIT）宣布与腾飞酒店信托（Ascendas Hospitality Trust）合并为一家资产总值达76亿元的REIT。这个并购案已获得股东批准，并将在最近完成。腾飞酒店信托的最后交易日是本月16日。


REIT兼并或收购所提出的理由大同小异。它们不外是要增加体量，以吸引机构投资者投资，从而提高估值。其次，通过兼并使房地产投资组合、地域分布，以及租户更多元化，以减低过度集中的风险。此外，由于REIT的债务顶限不得超过资产的45％，因此它们通过兼并与收购扩大资产规模，从而提高债务空间（debt headroom），以进行更多更大的收购。


上述四宗REIT合并案例都是以现金与股票支付。以星狮物流工业信托为例，它将以0.151元现金以及派发1.233股新股，换取每股星狮商产信托的股票。星狮物流工业信托的新股作价1.24元，因此它给予星狮商产信托的估价是每股1.68元。


在收购星狮商产信托后，星狮物流工业信托的资产总值高达57亿元，而市值将从目前的27.5亿元激增至约42亿元，从而晋升本地股市10大REIT市值的行列。此外，自由流通股或是公众持股的市值也将从19亿元增至30亿元。星狮物流工业信托指出，这将有助于它提高在富时全球房地产指数的比重，从而扩大投资群以及增加股票流通性，并推高REIT的估值。


其次，在收购星狮商产后，星狮物流工业信托的总资产中，没有任何单一的资产曝险超过12％，也没有任何地域的资产占50％以上。此外，10大租户的租金占总租金收入的比重将从约27.4％下跌至24％。在资产的地域分布方面，澳洲所占的比重将从目前的58％下降至48％。星狮物流工业信托表示，多元化的策略将使收入更为稳定。


另一方面，星狮物流工业信托指出，在合并后它的债务空间将提高至8.68亿元。这将让它在收购、资产增值以及发展项目方面，有更大的弹性。


或压缩投资者选择范围


尽管REIT兼并带来规模效益，但是有分析员认为，这可能压缩了投资者的选择范围。摩根史丹利证券行指出，星狮物流工业信托目前的投资组合是物流及工业房地产，在并购星狮商产后，物流及工业房地产占资产组合下降至约58％，其他分别是商业房地产与商业园。对那些只看好物流房地产的投资者而言，合并使他们失去选择。


其次，REIT收购发出大量的新股，投资者应留意这些新股是否会摊薄股息与资产价值。虽然REIT都声称合并将提高股东的收益率，但这是根据历史财务表推算。另一方面，合并提高债务空间将使REIT经理更积极进行大手笔的买卖。新加坡金融管理局正在探讨提高REIT的负债率顶限，这将大大提高REIT的融资能力以及收购的胃口。在资产价格上升以及租金回报率下跌的环境下，过于激进的收购可能加重REIT的债务负担，从而影响股息额。


第三，REIT兼并的交易费相当可观，买单的当然是REIT的投资者。在雅诗阁公寓信托收购案中，它支付给经理人“收购费”940万元，作为收购腾飞酒店信托的酬劳。此外，专业服务费以及印花税等开支达2250万元。同样的，星狮物流工业信托支付给经理人“收购费”1120万元，而专业服务费及其他费用估计是3500万元。


其实，REIT并购的最大赢家是它们的保荐人。在上述并购案例中，华联商业信托与华联酒店信托的保荐人同属于华联企业、雅诗阁公寓信托与腾飞酒店信托同属于凯德集团（CapitaLand），而星狮的两个REIT同属于星狮地产（Frasers Property）。一般上，保荐人也是REIT的经理人，他们从管理资产中收取费用，包括收购费。


身为保荐人，它们将“成熟”的资产卖给旗下的REIT，进行资本循环。因此，REIT成为保荐人的自动提款机。星狮物流工业信托指出，在兼并星狮商产后，星狮地产给予它第一选购权的资产超过50亿元。


从REIT以及保荐人的角度而言，REIT的并购有助于加速资本循环。因此，这股兼并风很可能继续吹袭。在这股强风下，一些市值较小以及没有强大保荐人做后盾的REIT，很可能成为收购的目标，而那些同属于一个保荐人的REIT，也将积极探讨“强强结合”之路。


随着REIT的规模壮大以及融资能力提高，REIT可能进行更频繁的大手笔交易，并扩大它们在海外的足迹。REIT投资者或许应留意这方面的风险因素。