许星期，冯幸倪：通过长期投资退休计划提高退休金充足率

任何养老金制度的核心政策目标，就是要确保会员有足够的退休金。对于决策者而言，“足够”的定义因人而异，尽管有些人会将“足够”的定义，同诸如“贫穷线”等社会标准挂钩，其他人则是将其理解为退休收入是否能够维持最低生活水平。

然而，对退休人士来说，“足够”可能意味着他们能继续享有目前的生活水平，抑或是能达到某个薪金替代目标，例如退休收入相等于退休前收入的40%到60%。不管多少才算足够，多数新加坡人还是希望能在退休时存够大笔老本，让他们得以安享晚年。

公积金计划的其中一个宗旨，就是协助新加坡人累积存款，供日后退休所需。从财务规划的角度，退休时拥有多少公积金存款，主要取决于三个条件：存款、回报率和时长。公积金会员若长期大力投资在高收益资产，退休时将会有一笔相当可观的存款。

公积金制度的设计，是为了实施自律储蓄机制，让会员尽早开始储蓄老本，并利用复利来累积财富。假设会员在22岁开始缴付公积金，在往后漫长的40多年，他们能从复利的增长中获益，在利滚利的基础上，让退休金存款不断增加。

对多数新加坡人来说，公积金存款是一笔相当庞大的数额。目前，公积金局的条例规定，55岁及以下人士的公积金缴交率是薪金的37%。就算是年纪较大的人，缴交率也介于12.5%至26%。截至2017年9月，所有公积金会员的存款总额高达3530亿元，比2007年的1370亿元，多了超过一倍。

对新加坡人来说，在三个创造财富的条件中，回报率是最具挑战性的。那些提供更高回报率的金融工具，往往风险较高也更为复杂。在放心地将血汗钱投资在这些金融工具之前，他们需要有足够的理财知识以了解它们的风险回报率。一般公积金会员都需要协助，才能投资这类高收益的金融工具。

今天，会员主要是通过赚取公积金局支付的利息，来增加他们的公积金储蓄。在3530亿元的公积金存款中，透过公积金投资计划（CPFIS）进行的投资少于10%。在公积金投资计划下，会员可以选择投资股票、债券、储蓄保单、单位信托和交易所挂牌基金等工具。绝大部分的退休存款则放在默认的公积金中，赚取普通户头的2.5%保证利率，以及特别户头的4%利率。

对于那些完全没有风险承受能力的人来说，将存款放在默认的公积金户头是明智的做法。既然存老本的主要投资目的，就是要保本，最安全的选项自然是最适合的。然而，对于那些能承担一些风险的新加坡人来说，将所有公积金都存在公积金户头中，似乎过于保守，尤其是对那些较年轻且收入稳定的人来说，更是如此，因为他们的目标是资本增长而不只是保本而已。

一些人则希望拥有更多元化的养老金组合，但却不知道要从何下手。要对自己的公积金进行适当的资产配置并非易事。基本上，你必须选择资产组合，让它们尽可能为你赚取最高的回报，来达到你的退休目标，但同时，风险水平又要是你能承受得了的。你需要了解你的投资期和风险承受能力。在建立资产配置策略后，你需要能够定期调整资产组合，以重新平衡你的投资组合。

新加坡管理大学最近的一项研究显示，尽管大多数年长新加坡人都明白什么是复利和通货膨胀，但少过一半明白分散风险的概念。显然的，在风险更高的证券市场投资，需要具备更高水平的财务知识。

目前，公积金投资计划为会员提供200多个投资基金和各种各样的股票及债券，让他们建立自己专有的养老金投资组合。尽管对精明的投资者来说，越多选择越好，但对不熟悉金融市场运作的投资者来说，这会让他们无所适从，影响他们做决定的能力。2016年公积金咨询团的报告就指出，有一部分公积金会员可能已经准备好承受投资风险，以追求更高的预期回报，但“对作出积极的投资决策，或在公积金投资计划下的广泛投资项目中进行选择方面，却没有足够的信心。”

这些有意愿和潜力投资的人，可能欠缺理财知识、时间和资源来积极管理自己的投资。咨询团因此拟定了一个已获得政府接受的政策解决方案，即称为“长期投资退休计划”（Lifetime Retirement Investment Scheme ，简称LRIS）的全新简化版投资选项。这个新计划提供几个多元化、低价和以被动方式管理的基金产品，让公积金会员挑选。公积金局正在就尚未推出的LRIS的设计与实施进行研究。

从政策的角度来看，新的LRIS选项主要在两个方面改善了退休储蓄投资方案。首先，它简化了投资决策。与其需要寻找和制定一个资产配置策略，并由自己积极管理一个多元化的投资组合，公积金会员现在只需要从几个由专业人士组建、被动式管理的基金中作出选择。将公积金存款集中起来，批量购买投资产品，也有助于实现规模经济，将成本压低。简化版的投资策略对新手或是有经验的投资者，都同样具有吸引力，因为它为传统的“自己动手投资”做法（通过公积金投资计划）提供了另一选择。

第二，它也允许动态资产配置。随着公积金会员年岁增加，LRIS基金将对增长型和保守型资产的配置进行调整。例如：随着会员接近退休年龄，对股票的曝险比重将逐渐减少。

推行LRIS的一个简单方法，就是使用生命周期基金（Life-cycle funds）或目标日期基金（target date funds）。这类基金有多元化的投资组合，随着投资者年岁增长，会相应减少对高风险资产的投资。虽然生命周期基金的设计是以多元化、自动重新平衡和长期投资等健全财务原则为依据，但在让这类基金成为公积金储蓄的主要投资工具前，需要考虑几个关键的政策问题。

第一个政策问题是关于风险和回报之间的权衡。政策制定者需要问，他们应该协助公积金会员最大限度地增加退休财富，还是应该以低于最高回报的利率来增加他们的存款，但同时能在他们接近退休年龄时，免于受到金融风险的冲击。如果主要目标是后者，具备保守型下滑路径（glide path）的生命周期基金，显然是更合适的选项。下滑路径是生命周期基金根据不同年龄层而采纳的资产配置路径（股票和固定收益证券的分配百分比），因各别基金而异。

一般上，随着时间推移，当投资者越接近退休年龄，资产配置比例就会调整，减少在股票方面的曝险，从而逐步降低投资组合所面对的风险。尽管如此，具有进取型下滑路径的生命周期基金，仍可能使投资者在接近退休年龄时，面对重大的风险。

与曝险相关的一个问题，就是基金在地域上的多元化要去到什么程度。地域越多元的基金，回报率可能越高，但公积金会员却面对政治和兑换率等额外风险。由于对投资的公司和资产更加熟悉，新加坡人对本地基金的接受度可能更高，但回报可能会受限。将生命周期基金局限于本地的另一个好处是，这有助于本地股票市场的发展。

第二个政策问题是，公积金局得决定是要自己管理生命周期基金，还是外包给私人企业去管理。尽管私人投资公司一般拥有最佳的国际养老基金管理经验和监管作业，也有透明化的表现服务，但一个关注点是，外包将无可避免地改变提供老年养老金收入的公共和私人企业比重，并且让公积金会员承担更高的收费和费用。因此，制订一套列明合理收费和费用的准则，至关重要。相对于外包给私人经营者，由公积金局管理这些被动型基金的好处是，原本由私人经营者收取的利润及费用，可作为额外回报退还给公积金会员。

一般来说，投资者如采纳可渡过市场周期的长期投资方法，生命周期基金能增加他们的收入。第三个政策问题则与买卖LRIS基金的监管条规有关。LRIS的基金是否要如具有商业性质的对冲基金一样，锁定一个期限，限制人们随意转换，这方面需要经过慎重考虑。虽然锁定期切合LRIS所要建立的长期投资方案，但由于公积金会员对自己的公积金缺乏掌控权，他们可能因此心生抗拒。因此，如何让公积金会员不至于错失进场和出场良机，即不会在市场周期顶峰时加入LRIS，并在周期谷底时出场；要在拥有足够灵活度和保护公积金会员之间取得有效平衡，这将是政策制定者面临的一大挑战。

在推出LRIS前，教育公积金会员有关生命周期基金的好处和局限是重要的。尽管它们为投资在多元化投资组合提供了低成本的方案，也能进行动态重新平衡，却不能保证高回报。同时，若发生好比全球金融危机这类黑天鹅事件，一些高风险投资也可能招致亏损。

LRIS将改进现有的公积金计划。当计划推出后，新加坡人在增加退休储蓄方面，将会有三个选项。如果他们拥有避险心态，他们可以将存款继续放在公积金户头赚取利息，而这些存款也保证不会蒙受任何损失。如果他们愿意承担风险，他们可以采纳主动式投资方案，自己通过公积金投资计划来投资存款，抑或是采纳被动式方案，购买低成本、多元化的生命周期基金。后者为没有太多财务知识的公积金会员，提供便捷的投资方案。在不久的将来，公积金会员也能通过LRIS，为他们的公积金存款投资开启“自动操作模式”。

（许星期是新加坡管理大学李光前商学院副院长（金融学研究生课程）兼金融学教授）

（冯幸倪是新加坡国立大学李光耀公共政策学院助理教授）

黄金顺修订。