12月首周的最后一个收盘日，美国三大股指集体狂泻，其中道琼斯工业平均指数深跌2.24%，标普500指数阴收2.33%，纳斯达克指数巨挫3.05%，全周三大股指均创今年3月份以来最大单周跌幅，且距离年度最低点也只有一步之遥。
也就在同一周，美国两年期和10年期国债、三年期和五年期国债收益率曲线，均出现11年来的首次“倒挂”。在分析人士看来，股债的异象联动代表着市场对美国经济走势的焦虑与担忧，映射出未来一年美国经济前景的些许不祥之兆。
依托着美国联邦储备局的接连升息，以及美元强势对全球资本流动形成的“虹吸效应”，同时得益于国内经济基本面不断改良的支撑，美国股市演绎了长达10年的“大牛”行情。受此影响，美国家庭净资产值突破了100万亿美元，全美家庭的可支配收入增至14.55万亿美元，两者之比高达6.87，创下历史新高。
股市的财富效应也非常强劲地传递到了消费，今年以来美国消费者信心指数始终维持在98以上的高位，并创出了18年以来的最高，消费作用于经济增长的动能不断加强。然而，因充沛流动性推动起来的美股，已经存在明显的泡沫成分，资金高位离场的愿望愈来愈迫切，空军力量也在不断积累。
据此，包括摩根士丹利在内的著名分析机构认定，美股已现由牛转熊的迹象。一方面，标普500指数已从52周最高点下跌了至少20%，另一方面，包括苹果、亚马逊和谷歌等在内的五支科技股近一段时期经常出现断崖式暴跌，其中有的跌幅超过30%，总市值蒸发了近万亿美元。而以上两项指标，历来被看成是美股转入下跌通道的重要维度。因此，大摩等权威分析机构给出的明确预判是，2019年美股至少会下挫20%。
按照诺贝尔经济学奖得主理查德·塞勒的观点，相比于在工资收入上需要精打细算而言，人们对于从股市或者摇奖中获得的意外之财，往往更容易在消费支出上表现出更多的非理性。显然，股市一旦出现转向，持续旺盛的美国家庭消费支出势必会出现功能性递减，再加上连续升息产生的滞后效应（主要表现为消费成本的增升），两者的叠加最终必然抑制消费作用于经济的能量。
当然，在股市增量财富对消费接济不足的情况下，应当还有储蓄形成新的功能替代。但一项新的研究发现，目前大多数美国工薪阶层几乎没有任何经济缓冲，58%的美国人的存款不足1000美元。显然，储蓄转化为消费（S-C）从而形成经济增长接续动能的可能性，对美国而言微乎其微，消费疲软的概率大大增升。
应当说消费的疲弱已经出现先前信号，而且不乐观的迹象发生在房地产这个美国经济增长至关重要的领域。统计数据表明，伴随着美元利率的上升，美国国内30年期抵押贷款利率目前已经升至5.2%，创下八年来的新高，虽然今年国内工资收入增长了3.1%，但房价却上升了5.5%。由于房价高企和借贷成本高企，今年以来民众房屋购买抵押贷款申请数量下降了近14%，同时房地产企业的再融资申请数量下降幅度超过了40%以上。
两项指标显示着房屋需求与供给端动能均有所减弱。具体来说，美国国内新房购买人数已经出现连续一年半的减少，而随着房屋销售量的持续萎缩，住宅建筑商信心指数也跌回到了两年前的低点。
另据西北多重上市服务公司最新公布的数据，与去年相比，今年截至目前全美单户住宅和共管公寓的库存，同比分别飙升86%和188%，成为互联网泡沫破裂时期以来最大规模的同比增长；同时，一项新的民意调查发现，只有13%的美国人计划明年买一套房子。历史经验昭示，房地产建筑与销售状况，往往是美国经济是否景气的行业风向标，而临近2018年末房地产状况表现如此不尽人意，意味着住房建设活动将成为2019年美国经济前行脚步的重要拖曳。
回过头去看，促成2018年美国经济大幅增长的原因，除了升息引起的资本“虹吸”之力外，更直接的加速器就是特朗普超大力度的减税安排。然而，如同加息必然产生增加企业成本的滞后效应一样，减税政策对于经济的刺激效果也客观存在着边际递减效应。
据美国税务政策中心的测算，本轮减税对美国GDP名义规模的提升幅度，在2018年至2020年分别为0.8、0.7、0.5个百分点，而由于今年的减税刺激对于明年来说又拉高了基数，因此反映到预测的增速上，就有可能大幅提升今年增速而压低明年的增速。
另一方面，与1981年、1986年以及2001年的减税，均发生在之前美国经济出现下行和企业利润明显减速的历史背景完全不同，本轮美国的减税其实是发生在经济复苏以及企业利润回升的环境中。这就意味着相比以往几次减税，本次减税政策的传导滞后周期将会更短，减税的刺激效果会在今年更快、更多地体现出来；相应地，2019年的边际递减效应也就更强烈与更清晰，经济肌体从政策创新中获取的增量动能也就更弱。
关注减税的边际递减效应的同时，更不可忽视因为减税而引起的美国政府财政赤字的放大以及债务率的提高。理论上说，税收就是政府与私人部门之间财富分配或者再分配手段，两者之间必然存在“跷跷板”关系。
数据显示，为了抵消因为减税而带来的政府财政收入减少，今年美国政府的发债总额达到1.338万亿美元，举债规模不仅比上一财年翻了近一番，而且创下2010年以来最高年度发债量。
但借钱速度永远比不上花钱速度。据美预算办公室（CBO）发布的报告，2018财年美国政府财政赤字较去年同期扩大17%，至7790亿美元，创下六年以来的新高；CBO也预计，2019年财政赤字将达到9730亿美元，并在2020年首次突破1万亿美元。由于美国中央政府债务占比已经接近100%，在美元持续加息后，10年期美国国债的利率超过了3%，意味着美国每年利息支出占GDP的比重达到3%以上。
虽然说美国政府违约的可能性不高，但因为债务率与赤字率的提高对美元所构成的反压就不可避免。道理很简单，为了弥补赤字，美联储将不得开动印钞机，以加速债务货币化，新一轮美元贬值也就不期而至。
据此，目前包括高盛、花旗在内的所有顶级投行都一致看空美元，预计未来12个月内美元兑G10（十国集团）货币将下跌2%左右。而美元的下跌也必然引起资本的逆向流动，同时还会导致物价上涨，加重居民消费成本，进而削弱经济增长的内生动能。
当然，美国政府手中应当不缺少可以阻止经济出现意外下滑的政策工具，一是美联储放缓加息步伐甚至停止升息，同时减少缩表的力度，给市场充分的喘息期；二是特朗普既定的总规模为1.7万亿美元的基建投资计划加速落地与实施，对经济构成新的拉力；三是中美两国贸易谈判相向而行，摩擦对抗转为合作共赢，经济前景的不确定性得到及时屏蔽；四是美国与欧盟、日本的零关税计划全面启动，经济增长获得新的外部赋能。
而对于全球来说，美国经济能够保持平稳增长，也未必不是一件好事。
（作者是中国市场学会理事，广东外语外贸大学经济学教授，研究生导师）
